Tải bản đầy đủ

Phân tích, đánh giá hiệu quả thực thi danh mục và áp dụng trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

LỜI MỞ ĐẦU
Xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán là mục tiêu được Đảng và
Chính phủ Việt Nam định hướng từ những năm đầu thế kỷ XX. Thông qua thị
trường chứng khoán, Chính phủ và chính quyền ở các địa phương huy động được
nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các
nhu cầu chung của xã hội. Đồng thời, đầu tư chứng khoán còn mang lại cho ta tỷ lệ
lợi suất rất cao. Vì vậy, thị trường này rất hấp dẫn đối với các nhà đầu tư. Cho đến
nay, thị trường chứng khoán đã, đang trên đà phát triển mạnh và đạt được những
thành tựu đáng kể.
Tuy nhiên, lợi nhuận từ việc đầu tư chứng khoán cũng gắn liền với yếu tố rủi
ro. Chính vì vậy, để giảm thiểu rủi ro nhiều nhà đầu tư lựa chọn phương thức đầu tư
theo danh mục: nắm giữ một hoặc nhiều loại cổ phiếu, trái phiếu, hàng hóa, đầu tư
bất động sản, tài sản tương đương tiền hoặc các loại tài sản khác nhằm đa dạng hóa
danh mục đầu tư. Để biết được đầu tư vào danh mục đó có đem lại hiệu quả hay
không thì cần phải có sự đánh giá chính xác của đội ngũ phân tích tư vấn cho các
nhà đầu tư.
Là sinh viên năm cuối chuyên ngành Toán tài chính, em đã được trang bị
những kiến thức cơ bản về phân tích tài sản tài chính. Vì vậy, em chọn chuyên đề
thực tập tốt nghiệp với đề tài: “Phân tích, đánh giá hiệu quả thực thi danh mục

và áp dụng trên thị trường chứng khoán Việt Nam”.
Em xin chân thành cảm ơn thầy giáo PGS. TS Hoàng Đình Tuấn , TS.Phạm
Thị Tuyết Mai – Giám đốc Công ty Chứng khoán Ngân hàng Công thương Việt
Nam và các anh chị trong phòng Quản lý danh mục đầu tư của Công ty Chứng
khoán Ngân hàng Công thương Việt Nam đã tận tình hướng dẫn, chỉ bảo, giúp em
hoàn thành chuyên đề này.


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

CHƯƠNG 1
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ PHÂN TÍCH, ĐÁNH GIÁ HIỆU QUẢ THỰC THI
DANH MỤC ĐẦU TƯ
I. TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
1. Khái niệm về thị trường chứng khoán
Thị trường chứng khoán được quan niệm là nơi diễn ra các hoạt động giao
dịch mua bán Chứng khoán trung và dài hạn. Việc mua bán này được tiến hành ở thị
trường sơ cấp khi người mua mua được Chứng khoán lần đầu từ những người phát
hành và ở những thị trường thứ cấp khi có sự mua đi bán lại các Chứng khoán đó
được phát hành trên thị trường sơ cấp.
Xét về mặt hình thức, thị trường chứng khoán chỉ là nơi diễn ra các hoạt
động trao đổi, mua bán, chuyển nhượng chứng khoán, qua đó thay đổi chủ thể nắm
giữ chứng khoán.
2. Chức năng của thị trường chứng khoán
- Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế: khi các nhà đầu tư mua chứng khoán
do các công ty phát hành, số tiền nhàn rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất
kinh doanh và qua đó góp phần mở rộng sản xuất xã hội. Thông qua TTCK, chính
phủ và chính quyền ở các địa phương cũng huy động được nguồn vốn cho mục đích
sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế phục vụ của các nhu cầu chung của xã
hội.
- Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng: TTCK cung cấp cho công
chúng một môi trường đầu tư lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú. Các
loại chứng khoán trên thị trường rất khác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro,
cho phép các nhà đầu tư có thể lựa chọn loại hàng hóa phù hợp với khả năng, mục
tiêu và sở thích của mình.
- Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán: nhờ có TTCK các nhà đầu tư có
thể chuyển đổi các chứng khoán họ sở hữu thành tiền mặt các loại chứng khoán khác
khi họ muốn. Khả năng thanh toán là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng



Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

khoán đối với người đầu tư. Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của vốn
đầu tư. TTCK hoạt động càng năng động và có hiệu quả thì tính thanh khoản của các
chứng khoán giao dịch trên thị trường càng cao.
- Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp: Thông qua chứng khoán, hoạt động của
các doanh nghiệp được phản ánh tổng hợp và chính xác, giúp cho việc đánh giá và so
sánh hoạt động của doanh nghiệp được nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra
một môi trường cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích
áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm.
- Tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô. Các
chỉ báo của TTCK phản ánh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính
xác. Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy đầu tư đang mở rộng, nền kinh tế tăng
trưởng; ngược lại giá chứng khoán giảm sẽ cho thấy các dấu hiệu tiêu cực của nền
kinh tế. Vì thế, TTCK được gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ
quan trọng giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô. Thông qua
TTCK, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra nguồn thu bù
đắp thâm hụt ngân sách và quản lý lạm phát. Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử
dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hướng đầu tư
đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế.
3. Nguyên tắc hoạt động của thị trường Chứng khoán
3.1. Nguyên tắc cạnh tranh
Theo nguyên tắc này giá cả trên thị trường chứng khoán phản ánh quan hệ
cung cầu về chứng khoán và thể hiện tương quan cạnh tranh giữa các công ty. Trên
thị trường thứ cấp, các nhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán chứng khoán theo
các mục tiêu của mình. Trên thị trường thứ cấp, các nhà đầu tư cũng cạnh tranh tự
do để tìm kiếm một lợi nhuận cao nhất, và giá cả được hình thành theo phương thức
đấu giá.
3.2. Nguyên tắc công bằng


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Nguyên tắc này nhằm đảm bảo lợi ích cho tất cả những người tham gia thị
trường. Công bằng có nghĩa là mọi người tham gia thị trường đều phải tuân thủ
những quy định của chung, được bình đẳng trong việc chia sẻ thông tin và trong
việc gánh chịu các hình thức xử phạt nếu vi phạm những quy định đó.
3.3. Nguyên tắc công khai
Chứng khoán là các hàng hóa trừu tượng, người đầu tư không thể kiểm tra
trực tiếp được các thông tin có liên quan. Vì vậy thị trường chứng khoán phải được
xây dựng trên cơ sở hệ thống công công bố thông tin tốt. Theo luật định, các bên
phát hành chứng khoán có nghĩa vụ cung cấp thông tin đầy đủ, trung thực và kịp
thời những thông tin có liên quan tới tổ chức phát hành, tới đợt phát hành. Công bố
thông tin được tiến hành khi phát hành lần đầu cũng như theo các chế độ thường
xuyên và đột xuất, thông qua các thông tin có liên quan. Vì vậy, thị trường chứng
khoán phải được xây dựng trên cơ sở hệ thống công bố thông tin tốt. Theo luật định,
các bên phát hành chứng khoán có nghĩa vụ cung cấp đầy đủ, trung thực và kịp thời
những thông tin có liên quan tới tổ chức phát hành, tới đợt phát hành. Công bố
thông tin được tiến hành khi phát hành lần đầu cũng như theo chế độ thường xuyên
và đột xuất, thông qua các phương tiện thông tin đại chúng, Sở giao dịch, các công
ty chứng khoán và các tổ chức có liên quan khác.
Nguyên tắc này nhằm bảo vệ người đầu tư, song đồng thời nó cũng hàm
nghĩa rằng một khi đã được cung cấp thông tin đầy đủ, kịp thời và chính xác thì
người đầu tư phải chịu trách nhiệm về các quyết định đầu tư của mình.
3.4. Nguyên tắc trung gian
Trên thị trường chứng khoán, các giao dịch được thực hiện thông qua tổ chức
trung gian là các công ty chứng khoán. Trên thị trường chứng khoán sơ cấp các nhà
đầu tư thường không mua trực tiếp của nhà phát hành mà mua từ các nhà bảo lãnh
phát hành. Trên thị trường thứ cấp, các nhà môi giới mua, bán chứng khoán giúp
các khách hàng.
3.5. Nguyên tắc tập trung


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Các giao dịch chứng khoán chỉ diễn ra trên sở giao dịch và trên thị trường
OTC, có sự kiểm tra giám sát của cơ quan quản lý Nhà nước.
4. Các thành phần tham gia thị trường chứng khoán
4.1. Nhà phát hành
Nhà phát hành là các tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị trường
chứng khoán. Nhà phát hành là người tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị
trường chứng khoán, nhà phát hành là người cung cấp các chứng khoán – hàng hóa
của thị trường chứng khoán.
Chính phủ và chính quyền địa phương là nhà phát hành các trái phiếu Chính
phủ và trái phiếu địa phương.
Công ty là nhà phát hành các cổ phiếu và trái phiếu công ty.
Các tổ chức tài chính là nhà phát hành các công cụ tài chính như các trái
phiếu …
4.2. Nhà đầu tư
Các nhà đầu tư là người thực sự mua và bán chứng khoán
Các nhà đầu tư cá nhân là những người có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham gia
mua bán trên thị trường chứng khoán với mục đích kiếm lợi nhuận. Tuy nhiên,
trong đầu tư thì lợi nhuận luôn gắn với rủi ro, lợi nhuận càng cao thì rủi ro càng lớn
và ngược lại.
Các nhà đầu tư có tổ chức thường xuyên mua và bán chứng khoán với số
lượng lớn trên thị trường. Các tổ chức này thường có các bộ phận gồm nhiều
chuyên gia có kinh nghiệm để nghiên cứu thị trường và đưa ra các quyết định đầu
tư.
4.3. Các tổ chức kinh doanh trên thị trường chứng khoán
Công ty chứng khoán là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng
khoán, có thể đảm nhận một hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là bảo lãnh
phát hành, môi giới, quản lý quỹ đầu tư, tư vấn chứng khoán.


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Các ngân hàng thương mại có thể sử dụng vốn tự có để tăng và đa dạng hóa
lợi nhuận thông qua đầu tư vào các chứng khoán.
4.4. Các tổ chức có liên quan đến thị trường chứng khoán
- Cơ quan quản lý Nhà nước
- Sở giao dịch chứng khoán
- Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khóan…
5. Hàng hóa tham gia thị trường Chứng khoán
5.1. Cổ phiếu
Cổ phiếu là một loại chứng khoán xác nhận quyền sở hữu và lợi ích hợp
pháp đối với thu nhập và tài sản của một công ty cổ phần.
- Cổ phiếu thường: Nếu một công ty chỉ được phép phát hành một loại cổ
phiếu, nó sẽ phát hành cổ phiếu thường. Cổ phiếu thường mang lại cho cổ đông các
quyền sau:
• Quyền hưởng cổ tức: Cổ phiếu thường không quy định cổ tức tối thiểu
hay tối đa mà cổ đông được nhận. Tỷ lệ cũng như hình thức chi trả cổ tức cho cổ
đông tùy thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh và vào chính sách của công ty.
Khi công ty phải thanh lý tài sản, cổ đông thường chỉ được nhận những gì
còn lại sau khi công ty trang trải xong tất cả các nghĩa vụ như thuế, nợ, và cổ phiếu
ưu đãi.
• Quyền mua cổ phiếu mới
• Quyền bỏ phiếu
- Cổ phiếu ưu đãi
Cổ phiếu ưu đãi thường không cho cổ đông quyền bỏ phiếu, song lại định
một tỷ lệ cổ tức tối đa so với mệnh giá.
Trong điều kiện bình thường, cổ đông ưu đãi sẽ nhận được lượng cổ tức cố
định theo tỷ lệ đã định. Trong trường hợp công ty không có đủ lợi nhuận để trả theo


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

tỷ lệ đó, nó sẽ trả theo khả năng có thể, nhưng một khi cổ đông ưu đãi chưa được trả
cổ tức thì cổ đông thường cũng chưa được trả.
5.2. Trái phiếu
Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành
(người vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán (người cho vay) một
khoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể, và phải hòan
trả khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn.
- Trái phiếu công ty là những trái phiếu do công ty phát hành để vay vốn
dài hạn .
- Trái phiếu chính phủ là những trái phiếu do Chính phủ phát hành nhằm bù
đắp thâm hụt ngân sách, tài trợ cho các công trình công ích hoặc làm công cụ điều
tiết tiền tệ.
- Trái phiếu công trình là những trái phiếu do Chính phủ trung ương hoặc
chính quyền địa phương phát hành nhằm huy động vốn cho những mục đích cụ thể,
thường là để xây dựng những công trình cơ sở hạ tầng hay công trình phúc lợi công
cộng.
5.3. Chứng khoán có thể chuyển đổi
Chứng khoán có thể chuyển đổi là chứng khoán cho phép người nắm giữ
chứng nó, tùy theo lựa chọn và trong những điều kiện nhất định, có thể đổi nó lấy
một chứng khoán khác.
Thông thường cổ phiếu ưu đãi được chuyển đổi thành cổ phiếu thường và
trái phiếu cũng được chuyển đổi thành cổ phiếu thường.
5.4. Các công cụ phái sinh
Các công cụ phái sinh là những công cụ được phát hành trên cơ sở những
công cụ đã có như cổ phiếu, trái phiếu… nhằm nhiều mục tiêu khác nhau như phân
tán rủi ro, bảo vệ lợi nhuận hoặc tạo lợi nhuận.
-

Quyền lựa chọn

-

Quyền mua trước


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

-

Chứng quyền

-

Hợp đồng kỳ hạn

-

Hợp đồng tương lai

II. QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ VÀ MỘT SỐ MÔ HÌNH QUẢN LÝ
DANH MỤC ĐẦU TƯ
1. Khái niệm về quản lý danh mục đầu tư
Danh mục đầu tư chứng khoán : Là các khoản đầu tư của một cá nhân hoặc tổ
chức vào việc nắm giữ một hoặc nhiều loại cổ phiếu, trái phiếu, hàng hóa, đầu tư bất
động sản, tài sản tương đương tiền hoặc các loại tài sản khác. Mục đích của danh mục
đầu tư là giảm rủi ro bằng việc đa dạng hóa danh mục đầu tư.
Quản lý danh mục đầu tư chứng khoán là xây dựng một danh mục các loại
chứng khoán, tài sản đầu tư đáp ứng tốt nhất nhu cầu của chủ đầu tư và sau đó thực
hiện theo dõi điều chỉnh các danh mục này nhằm đạt được những mục tiêu đầu tư đề
ra. Yếu tố quan trọng đầu tiên mà chủ đầu tư quan tâm là mức độ rủi ro mà họ chấp
nhận, và đây là cơ sở để công ty thực hiện quản lý danh mục đầu tư, quản lý quỹ
xác định danh mục đầu tư sao cho lợi tức thu được là tối ưu với rủi ro không vượt
quá mức chấp nhận đã định trước.
Công ty quản lý danh mục đầu tư : là công ty chuyên nghiệp chịu trách
nhiệm đối với danh mục đầu tư chứng khoán của cá nhân hoặc tổ chức đầu tư. Công
ty được hưởng phí quản lý danh mục đầu tư và có quyền tự quyết định việc lập danh
mục đầu tư cho khách hàng trong khuôn khổ và hạn chế thỏa thuận với khách hàng.
Rủi ro, lợi nhuận cũng như thua lỗ của danh mục đầu tư đều do khách hàng được
hưởng hoặc gánh chịu trong phạm vi đã thỏa thuận với công ty quản lý danh mục
đầu tư.
Bản chất của quản lý danh mục đầu tư chứng khoán là định lượng mối quan
hệ giữa rủi ro và lợi tức kỳ vọng thu được từ danh mục đó.


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Tóm lại, nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư chứng khoán là quá trình quản
lý tài sản của một định chế hoặc của một cá nhân đầu tư bao gồm từ việc định giá,
phân tích chứng khoán, lựa chọn đầu tư, theo dõi các kết quả đầu tư và phân bổ vốn
đầu tư, và đánh giá kết quả đầu tư.
Việc phân bổ tài sản là việc lựa chọn một tỷ lệ đầu tư trong danh mục phân
bổ cho các loại tài sản chính nhằm đạt được mức lợi nhuận dài hạn cao nhất với một
mức rủi ro thấp nhất có thể. Tuy nhiên trong quá trình đầu tư, người quản lý có thể
thay đổi các tỷ lệ đã định này nhằm tận dụng cơ hội xuất hiện tại thời điểm đó nhằm
đạt được mức lợi tức cao hơn nữa. Ví dụ, nếu người quản lý nhận định rằng triển
vọng đối với cổ phiếu là khả quan hơn đối với trái phiếu trong thời gian tới, người
quản lý có thể tăng đầu tư cổ phiếu và giảm đầu tư trái phiếu trong danh mục của
mình. Đồng thời, trong cùng một loại tài sản, người quản lý có thể lựa chọn các
chứng khoán có lợi tức mong đợi lớn hơn mức trung bình của loại tài sản đó.
2. Vai trò của nghiệp vụ quản lý danh mụcđầu tư đối với nhà đầu tư
Nếu thị trường là hiệu quả thì câu hỏi đặt ra là tại sao các nhà đầu tư trong
thực tế phải tốn công sức trong việc lựa chọn cổ phiếu cho danh mục đầu tư cho họ?
Tại sao họ không thiết kế một danh mục đầu tư theo đúng các chỉ số có trên thị
trường?
Một số các lý do sau đây giải thích vai trò cần thiết của quản lý danh mục
đầu tư:


Sự cần thiết trong việc tạo lập một danh mục đầu tư được đa dạng hóa

theo đúng yêu cầu của nhà đầu tư. Thậm chí trường hợp giá cả của mọi chứng
khóan được định giá đúng với giá trị của nó nhưng mỗi chứng khoán này vẫn chứa
đựng rủi ro mang tính chất cá biệt của công ty. Những rủi ro này chỉ có thể loại bỏ
thông qua việc đa dạng hóa danh mục đầu tư. Vai trò quản lý sẽ phát huy tác dụng
để tạo ra một danh mục đầu tư phù hợp với mức rủi ro hệ thống mà nhà đầu tư
mong muốn.


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368



Quản lý danh mục đầu tư còn chịu tác động của tâm lý nhà đầu tư đối với



Việc lựa chọn các chứng khoán để đầu tư phải tính đến ảnh hưởng của

rủi ro.

thuế. Những nhà đầu tư phải chịu mức thuế cao thường không muốn có trong danh
mục của mình những chứng khoán giống như các nhà đầu tư chịu thuế suất thấp.


Các nhà đầu tư ở các lứa tuổi khác nhau sẽ có những nhu cầu riêng trong chính

sách lựa chọn danh mục đầu tư liên quan đến mức rủi ro phải gánh chịu.
3. Một số mô hình quản lý danh mục đầu tư
Như đã phân tích ở trên, khái niệm danh mục đầu tư (portfolio) là khái niệm
chỉ một tập hợp các tài sản tài chính của nhà đầu tư. Mối quan hệ của portfolio và
các chứng khoán đơn lẻ là hiệu quả của từng chứng khoán sẽ phản ánh vào hiệu quả
hoạt động nói chung của portfolio đang xét. Tuy nhiên, đối với các nhà đầu tư
chứng khoán, lợi suất tổng thể của cả portfolio mới là quan trọng bậc nhất.
3.1. Lý thuyết lựa chọn danh mục đầu tư theo mô hình Markowitz
Mô hình là bước đi đầu tiên của quản lý danh mục đầu tư: xác định một hệ
thống các danh mục đầu tư hiệu quả, tập hợp các danh mục này sẽ có một đường
cong biên hiệu quả các danh mục chứng khoán rủi ro, thường được gọi là đường
cong biên hiệu quả.
Danh mục P có N tài sản với tỷ trọng : w = ( w1 , w2 ,..., wN )
Véc tơ lợi suất các tài sản: R = (r1 , r2 ,..., rN )
N

Lợi suất danh mục : R p = ∑ wk .rk = ( R,W )
k =1

(quy ước : R,V,W,…là vectơ cột; R’,V’,W’,…là vectơ hàng )
N

N

2
Phương sai của danh mục: σ p = ∑∑ wi w jσ ij = W '.V .W
i =1 j =1

Bản chất của việc xác định hệ thống các danh mục đầu tư hiệu quả là: tại mỗi
mức rủi ro nhất định, chỉ quan tâm đến các danh mục có lợi tức lớn nhất. Hoặc


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

ngược lại, danh mục đầu tư quan tâm là danh mục có mức rủi ro thấp nhất đối với
mỗi mức lợi tức dự tính. Trên thực tế hai phương pháp xác định này đều cho kết quả
như nhau.
Bước đầu tiên là phải xác định các cơ hội rủi ro – lợi tức của nhà đầu tư,
thông qua việc tổng hợp và tóm tắt bằng việc xác định đường cong biên rủi ro tối
thiểu (minimum variance frontier) của các chứng khoán rủi ro. Đường cong biên
này là kết quả sơ đồ hóa các danh mục có độ rủi ro tối thiểu đối với mỗi mức lợi
suất dự tính. Nếu có được số liệu về lợi tức dự tính, phương sai, hệ số đồng phương
sai, chúng ta có thể tính toán được một số danh mục đầu tư có rủi ro tối thiểu cho
mỗi mức lợi tức dự tính. Phép tính này có thể được thực hiện dễ dàng sử dụng các
hàm Solver của chương trình Excel.
Để định lượng mức độ biến thiên của chứng khoán trong danh mục đầu tư
được đa dạng hóa, ta dùng công thức tính hệ số tương quan (correlation coefficient,
ký hiệu là ρ ):
Công thức cho hai cặp chứng khoán:
ρ (r1 , r2 ) =

cov( r1 , r2 )
σ 1.σ 2

ρ (r1 , r2 ) = −1 : mối tương quan âm tuyệt đối
ρ (r1 , r2 ) = +1 : mối tương quan dương tuyệt đối

Công thức cho cả danh mục đầu tư :
σ 2p
ρp =
σ 1σ 2 ...σ N

Hệ số tương quan của cả danh mục P dương thể hiện lợi nhuận của các
chứng khoán có trong danh mục có quan hệ cùng chiều nhau, và hệ số tương quan
dương càng lớn thì các chứng khoán đó càng có dao động giống nhau. ρ p = +1
nghĩa là các chứng khoán trong danh mục hoàn toàn có dao động giống nhau.


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Hệ số tương quan ρ p âm chỉ sự dao động ngược chiều của các chứng khoán
trong danh mục. ρ p càng lớn nghĩa là các chứng khoán trong danh mục có dao động
ngược chiều nhau càng nhiều. Khi nó đạt giá trị -1, các chứng khoán trong danh
mục quan hệ hoàn toàn ngược chiều nhau.
Khi ρ p = 0 thì các chứng khoán trong danh mục P là không có tương quan
với nhau.
Nếu hệ số tương quan của các chứng khoán trong danh mục đầu tư (hay
tương quan của danh mục đầu tư) nhỏ hơn 1 thì danh mục đầu tư sẽ đạt hiệu quả đa
dạng hóa. Sự phân biệt giữa đường thẳng và đường cong trên đồ thị chính là hiệu
quả của đa dạng hóa đầu tư trong danh mục. Khi hai tài sản có dao động hoàn toàn
giống nhau, các danh mục gồm hai tài sản này không có hiệu quả đa dạng hóa mà
chỉ đơn thuần là sự phân bổ vốn giữa các tài sản có rủi ro giống nhau.
Người đầu tư không thể lựa chọn điểm nằm phía trên của đường cong, vì
người đó không thể làm cho lợi nhuận ước tính của tài sản đầu tư tăng lên, cũng
không thể làm cho rủi ro của tài sản đầu tư giảm xuống. Bên cạnh đó, người đầu tư
cũng không muốn chọn danh mục đầu tư dưới đường cong – lựa chọn lợi nhuận
thấp hơn, rủi ro cao hơn. Người đầu tư càng có mức ngại rủi ro cao thì sẽ càng có
xu hướng chọn các danh mục gần MVP- danh mục có phương sai hay độ lệch chuẩn
nhỏ nhất.
Tìm danh mục MVP : giải hệ phương trình tuyến tính:
V.x = [1]
Với V là ma trận covar của danh mục
Ta được nghiệm của hệ là: x = ( x1 , x2 ,..., xN )
Đặt :

wi =

xi
N

∑x
i =1

i

( i = 1, N )

=> danh mục cần tìm là : P* = ( w1* , w2* ,..., w*N )


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Bảng 1: Danh mục MVP

rP

B
A

MVP
S

1
A

σ P2

Đoạn cong từ S đến MVP chỉ ra rằng nếu ta càng thêm tỷ trọng của tài sản
rủi ro vào danh mục thì lợi suất ước tính của danh mục sẽ tăng thêm trong khi độ
lệch chuẩn giảm đi. Điều này được giải thích bởi hiệu quả của đa dạng hóa đầu tư.
Lợi nhuận của hai tài sản có mối quan hệ ngược chiều nhau nên khi thêm một tỷ lệ
nhỏ tài sản rủi ro vào danh mục là tạo ra rào chắn rủi ro cho danh mục. Đoạn cong
từ chứng khoán S đến MVP luôn luôn xuất hiện trong trường hợp hệ số tương quan
nhỏ hơn 0. Trong trường hợp hệ số tương quan lớn hơn 0, đoạn cong này có thể
xuất hiện hoặc không xuất hiện. Dĩ nhiên nhiên đoạn cong này không kéo dài mãi,
vì khi ta thêm nhiều tài sản rủi ro vào danh mục thì đến một tỷ lệ nào đó độ lệch
chuẩn cao của chứng khoán rủi ro sẽ kéo độ lệch chuẩn của toàn danh mục lên.
Có thể thấy rằng không người đầu tư nào muốn đầu tư vào danh mục nằm
trong đoạn S đến MVP vì rõ ràng các danh mục từ MV trở lên chiếm ưu thế hơn. Ta
gọi đoạn cong từ MV trở lên là đường cong hiệu quả (efficient set) hay còn gọi là
biên hiệu quả hay biên hiệu dụng của danh mục đầu tư gồm tài sản rủi ro.
Hiệu quả của đa dạng hóa danh mục thể hiện qua độ cong của đường hiệu
quả. Độ cong càng tăng khi hệ số tương quan càng giảm. Đường hiệu quả cong nhất
khi hệ số tương quan bằng -1.


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Trên thực tế, hầu hết các cặp chứng khoán có hệ số tương quan dương, nghĩa
là chúng dao động cùng chiều với nhau. Các danh mục đầu tư được chọn do chủ
quan của từng người đầu tư, mỗi người có cách suy nghĩ khác nhau, cách lựa chọn
khác nhau và có độ e ngại rủi ro khác nhau.
Chú ý rằng tất cả các chứng khoán đơn lẻ đều nằm ở phía bên phải đường
cong biên. Điều này có nghĩa là các danh mục đầu tư chỉ có một chứng khoán riêng
lẻ đều không hiệu quả. Việc đa dạng hóa đầu tư sẽ tạo đựơc các danh mục có lợi tức
cao hơn và rủi ro thấp hơn.
Tất cả các danh mục nằm ở phần trên của đường cong biên (kể từ đỉnh của
đường cong) là các danh mục được kết hợp rủi ro – lợi tức tốt nhất và là những ứng
cử viên của danh mục đầu tư tối ưu. Phần đường cong biên này được gọi là đường
cong biên hiệu quả. Với bất kỳ danh mục nằm trên phần dưới của đường cong biên,
sẽ có danh mục khác có cùng mức rủi ro mà lại có lợi tức lớn hơn nhiều. Do vậy
phần dưới của đường cong biên không có hiệu quả, sẽ bị loại bỏ qua khi nghiên
cứu.
Lựa chọn giữa các danh mục đầu tư khả thi thì các danh mục đầu tư tốt nhất
luôn nằm trên đường cong biên hiệu quả. Phương pháp lựa chọn trên do Markowitz
khởi xướng, do vậy được gọi là mô hình lựa chọn Markowitz. Các danh mục nằm
trên đường cong biên hiệu quả này còn được gọi là danh mục tối ưu Markowitz.
Ý nghĩa của đường biên này là : với bất cứ mức độ rủi ro nào, chúng ta luôn
chọn những danh mục đầu tư trên đường biên mang đến lợi nhuận ước tính (hay lợi
nhuận kỳ vọng) cao nhất có thể. Nói cách khác, đường biên hiệu quả chứa các danh
mục có các phương sai thấp nhất với bất kỳ mức lợi nhuận ước tính nào.
Như vậy, một nhà đầu tư muốn lựa chọn một danh mục cổ phiếu để đầu tư
thì trước hết phải lựa chọn trong số các danh mục nằm trên đường biên hiệu quả.
Tiếp theo, tùy vào khả năng chấp nhận rủi ro (hay mức ngại rủi ro) của người đó để
xác định danh mục cổ phiếu tối ưu nhất cho người đầu tư đó. Mỗi người đầu tư đều
có một mức ngại rủi ro riêng và khả năng chấp nhận rủi ro của người đó phải thể
hiện trong mối tương quan với lợi suất ứơc tính đạt được, diễn tả bằng đường bàng


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

quan. Điểm tiếp xúc giữa đường bàng quan với đường biên hiệu quả chính là định
vị của danh mục tối ưu của người đầu tư đó.
Trên thực tế, các nhà quản lý quỹ sau khi tính toán các đầu vào để xây dựng
đường cong biên hiệu quả cũng cần thêm vào những yếu tố hạn chế có nhiều nguồn
gốc khác nhau. Các yếu tố đầu vào, như chúng ta đã nói ở trên là số liệu lợi tức kỳ
vọng của các chứng khoán và một ma trận các hệ số đồng tương quan giữa các
chứng khoán. Các hạn chế cần phải đưa vào rất đa dạng, ví dụ như hạn chế việc bán
khống do quy định của pháp luật Việt Nam hay do điều lệ quỹ đầu tư. Hạn chế việc
bán khống ảnh hưởng nhiều đến đường cong biên hiệu quả, làm đường cong này
dịch chuyển vào phía trong và trở nên “ lồi hơn” đường cong biên ban đầu, có nghĩa
là với mức rủi ro như trước thì nay chúng ta lại chỉ có được mức lợi tức thấp hơn .
Các cơ quan quản lý chứng khoán, đơn vị thực hiện nghiệp vụ tự doanh, quản lý
danh mục đầu tư và các nhà đầu tư cần được biết rõ ảnh hưởng của những hạn chế
này, trên cơ sở đó cân nhắc để đưa ra quyết định.
Một lưu ý quan trọng về mặt toán học khi nhà đầu tư lựa chọn danh mục đầu
tư sử dụng phương pháp Markowitz, đó là giả thiết lợi suất của tài sản phân phối
chuẩn. Tuy nhiên, có thể thấy giả thiết này trên thực tế là giả thiết chặt. Các nghiên
cứu thực nghiệm cho thấy phần lớn các tài sản có lợi suất không phân phối chuẩn.
Ngoài ra, ta có thể mở rộng bằng cách kết hợp hai hay nhiều danh mục đầu tư
chứng khóan vào một danh mục lớn thay vì chỉ kết hợp những chứng khoán riêng lẻ
với nhau. Ví dụ, kết hợp danh mục đầu tư các chứng khoán trong nước với danh
mục đầu tư các chứng khoán nước ngoài. Các quy luật của mô hình quản lý danh
mục đầu tư đơn vẫn được áp dụng trong trường hợp danh mục đầu tư kép.
3.2. Mô hình định giá tài sản vốn ( CAPM)
Trong phần này, sẽ đề cập đến dạng đơn giản nhất của mô hình định giá tài
sản vốn.
Những giả thuyết kinh tế cho thị trường vốn


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Trong mô hình CAPM, các giả thuyết được chia thành 2 loại: các giả thuyết
về tâm lý của nhà đầu tư và các giả thuyết của thị trường vốn.
Những giả thuyết về tâm lý của các nhà đầu tư
• Các nhà đầu tư khi đưa ra quyết định của mình đều lựa dựa trên việc phân
tích hai yếu tố: lợi suất ước tính và rủi ro của chứng khoán.
Giả thuyết này cho biết những nhân tố dẫn tới quyết định đầu tư. Một nguyên
tắc trong việc lựa chọn các phương án đầu tư là mức độ rủi ro càng cao thì lợi nhuận
càng phải lớn để bù đắp cho các rủi ro phải gánh chịu.
• Nhà đầu tư sẽ tìm cách giảm thiểu rủi ro bằng cách kết hợp nhiều chứng
khoán khác nhau trong tập hợp danh mục đầu tư của mình.
• Các quyết định đầu tư được đưa ra và kết thúc trong khoảng thời gian nhất
định.
• Các nhà đầu tư có chung các kỳ vọng về các thông số đầu vào sử dụng để
tạo lập danh mục đầu tư hữu hiệu Markowitz. Đó là các thông số như : mức lợi suất,
độ rủi ro hay các quan hệ tương hỗ.
Những giả thuyết về thị trường vốn:


Thị trường vốn là thị trường cạnh tranh hoàn hảo. Điều này có nghĩa là

trên thị trường có rất nhiều người bán và người mua. Năng lực của một nhà đầu tư
riêng lẻ thì rất nhỏ so với cả thị trường và vì vậy hoạt động của họ không làm ảnh
hưởng đến thị trường. Giá cả trên thị trường chỉ chịu sự quyết định bởi mối quan hệ
cung cầu.


Không tồn tại các loại phí giao dịch trên thị trường hay bất kỳ một sự cản

trở nào trong cung và cầu của một loại chứng khoán.


Trên thị trường có loại chứng khoán không rủi ro. Đồng thời nhà đầu tư

có thể vay với lãi suất đúng bằng lãi suất không rủi ro đó. Nói một cách khác, lãi
suất vay mà lãi suất cho vay bằng nhau và bằng lãi suất không rủi ro.
Về cơ sở toán học


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Giả thiết quan trọng là lợi suất của tài sản có phân phối chuẩn.
ri : N (ri , σ i2 )

(i = 1, N )

Trước khi đi vào nghiên cứu mô hình CAPM, điều trước tiên cần phải đề cập
đến khái niệm danh mục đầu tư thị trường.
3.2.1. Danh mục đầu tư thị trường ( Market Porfolio)
Một danh mục đầu tư có thể bao gồm tất cả các chứng khoán đang được giao
dịch trên thị trường, bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, hay bất động sản…Danh mục đầu
tư thị trường là một danh mục đầu tư bao gồm tất cả những tài sản có nguy cơ
chiếm rủi ro trên thị trường và mỗi tài sản trong danh mục này chiếm một tỷ lệ đúng
bằng giá trị thị trường của tài sản đó trong tổng giá trị của toàn bộ thị trường.
Để đơn giản hóa: khi nói đến khái niệm tài sản có nguy cơ rủi ro thường
ngầm định là cổ phiếu. Tỷ lệ của mỗi cổ phiếu trong danh mục đầu tư thị trường
được xác định bằng cách lấy tổng giá trị thị trường của cổ phiếu đó chia cho tổng
giá trị thị trường của tất cả các cổ phiếu đang được giao dịch trên thị trường.
Ký hiệu: Vi ( i = 1, N ) là giá trị thị trường ( hay thị giá ) của tổng số tài sản i
N

Ta có:

∑V : là tổng giá trị thị trường của tất cả các tài sản rủi ro có trên thị
i =1

i

trường.
wiM =

Vi
N

( i = 1, N )

∑V
i =1

i

=> wiM > 0
N

=>

∑w
i =1

M
i

( i = 1, N )
=1

Ta được danh mục hiệu quả M ( w1M , w2M ,..., wNM ) gọi là danh mục thị trường.
Xác định danh mục dựa trên trạng thái cân bằng của thị trường:


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Giả sử thị trường có K nhà đầu tư và nhà đầu tư k chọn danh mục tối ưu P :
là điểm thuộc biên hiệu quả và là tiếp điểm giữa đường mức và đường thờ ơ (đường
bàng quan).
Gọi Vk là giá trị thị trường của tất cả tài sản của nhà đầu tư k.
Vki là giá trị thị trường của tài sản i do nhà đầu tư k nắm giữ.
K

Nếu danh mục có tài sản phi rủi ro thì: V0 = ∑ Vko
k =1

K

w =
M
i

Ta có :

Vi

=

K

∑V

ik

k =1
N K

∑V ∑∑V
k =1

i

i =1 k =1

ki

3.2.2. Đường thị trường vốn ( The Capital Market Line- CML)
Mô hình Markowitz đã đưa ra nguyên tắc lựa chọn danh mục đầu tư tối ưu cho
mỗi nhà đầu tư căn cứ vào khả năng chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư đó.
Theo mô hình trên, nếu thị trường tồn tại loại chứng khoán phi rủi ro (với lãi
suất rf ) và giả thiết rằng cá nhân nhà đầu tư có thể vay và mượn không hạn chế trên
cơ sở lãi suất này (giả thiết 3 của thị trường vốn) thì kết quả về lý thuyết lựa chọn
danh mục đầu tư sẽ được mô tả như hình vẽ sau đây:
Bảng 2: Đường thị trường vốn.

E(r)

CML
M
P

Rf

Đường hiệu quả Markowitz

P

σ


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Trên hình vẽ, đường thẳng xuất phát từ điểm R f tiếp tuyến với đường cong hiệu
quả Markowitz thể hiện mọi danh mục khả thi có thể tạo ra được từ sự kết hợp giữa
chứng khoán phi rủi ro (tín phiếu kho bạc) với danh mục đầu tư có rủi ro (danh mục tối
ưu Markowitz). Tiếp điểm của chúng được ký hiệu M là danh mục thị trường, được coi
là tối ưu nhất trong số các danh mục tối ưu.
Phương trình :
r −r
rp = rf +  M f
 σM



÷σ P
÷


Trong đó :
rM − rf : risk premium of market

σ M : market risk
 rM − rf

 σM



÷ : giá của rủi ro thị trường (được tính theo thị giá). Đây cũng
÷


chính là độ dốc của đường CML. Hệ số này được dùng để thể hiện đánh giá của thị
trường về rủi ro.
d rP : Tỷ lệ đánh đổi giữa
rP và rủi ro của danh mục thị trường. Dựa vào
dσ M

hệ số này ta có thể tính toán được khi tăng 1% rủi ro của danh mục thì nhà đầu tư

phải yêu cầu tăng một lượng

 rM − rf

 σM



÷ trong lợi suất ( của σ P ).
÷


Biên hiệu quả lúc này chính là đường thị trường vốn CML.
3.2.3. Đường thị trường chứng khoán


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Trong mô hình CAPM, độ rủi ro của mỗi chứng khoán không được đo bằng
độ lệch chuẩn đã bị triệt tiêu do đa dạng hóa danh mục đầu tư. Khi các chứng khoán
tham gia vào danh mục đầu tư thì triệt tiêu bớt phần rủi ro phi hệ thống, danh mục
thị trường được coi là đa dạng hóa hoàn hảo. Vì vậy, rủi ro phi hệ thống của từng
chứng khoán được triệt tiêu hết, chỉ còn lại phần rủi ro hệ thống được đo bằng tích
sai của chứng khoán đó với danh mục M.
Đồ thị thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất đối với mỗi chứng khoán
riêng lẻ như trên được gọi là đường thị trường chứng khóan (Security Market LineSML) được thể hiện dưới đây.
Bảng 3: Đồ thị biểu diễn đường SML

i
E(ri)
M
E(rM)

Rf

β

β

M như sau:i
Mô hình giá tài sản vốn ( CAPM)

β

E ( Ri ) = R f + βi ( E ( RM ) − R f ) 
R f : lợi suất của tài sản phi rủi ro
RM : lợi suất của danh mục thị trường

Đây chính là mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất ước tính của từng chứng
khoán riêng lẻ được thể hiện dưới dạng phương trình.


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Phương trình này cho thấy: với những giả thiết về thị trường vốn nêu trên, lợi
suất kỳ vọng của mỗi chứng khoán có quan hệ tỷ lệ thuận với hệ số rủi ro hệ thống (
β ). Chứng khoán có hệ số beta càng cao thì yêu cầu lợi suất phải càng cao.

Trong phương trình trên, βi ( E ( RM ) − R f )  chính là phần bù rủi ro (risk
premium).
Từ điều kiện cân bằng thị trường, nếu một danh mục P là danh mục khả thi
thì danh mục đó phải được định giá sao cho P phải nằm trên đường CML.
Tuy nhiên trong thực tế, nếu có danh mục Q, tài sản i nào đó phi hiệu quả, có
giá trên thị trường. Trong trường hợp này giá danh mục Q và tài sản i được xác định
:
rQ − rf =

cov(rQ , rM )

σ M2

(

. rM − rf

)

Đây chính là chênh lệch lợi suất so với lợi suất phi rủi ro của danh mục Q bất
kỳ.
3.2.4. ý nghĩa của CAPM
- SML được coi là một tiêu chí chuẩn mực để đánh giá một phương án đầu
tư. Với việc chấp nhận một độ rủi ro nhất định đối với một phương án đầu tư (được
đo bằng hệ số bêta), SML cho chúng ta biết lợi nhuận thu được của phương án đầu
tư đó phải là bao nhiêu mới có thể bù đắp được rủi ro mà các nhà đầu tư phải gánh
chịu.
- Xuất phát từ ý nghĩa của đường SML, tất cả các chứng khoán nếu được
định giá chính xác nhất thiết phải nằm trên đường SML. Với những điểm nằm phía
trên hoặc dưới đường SML đều biểu hiện tình trạng giá không phản ánh đúng với
giá trị cân bằng trên thị trường. Nếu là điểm nằm phía trên đường SML, chứng
khoán đó được định giá thấp hơn giá trị thực sự của chúng. Trong trường hợp này,
các nhà đầu tư nên mua loại chứng khoán đó. Ngược lại, nếu điểm đó nằm dưới
đường SML, không nên mua loại chứng khoán này vì giá của chúng cao hơn giá trị
thực sự của chúng.


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

Bảng 4:

E(r)
3

16

Định giá thấp

15

2
Định giá cao

14

M

1

Rf

βM

βi

β

Hệ số α của tài sản hay của danh mục biểu thị sự chênh lệch giữa lợi suất
thực hiện và lợi suất kỳ vọng (lợi suất mong đợi) của tài sản hay của danh mục.
Raci : lợi suất thực hiện của tài sản i
Racp : lợi suất thực hiện của danh mục P

Định nghĩa: α i = Raci − Ri
α p = Racp − RP

Từ mô hình CAPM suy ra:
α i = Raci − rf − βi (rM − rf )

Trong đó:

Raci − rf : chênh lệch lợi suất thực hiện
rM − rf : chênh lệch lợi suất thị trường

βi (rM − rf ) : phần bù rủi ro
α P = Racp − rf − β p (rM − rf )


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

N

Dễ dàng chứng minh được : α P = ∑ wiα i
i =1

Các nhà quản lý danh mục có thể sử dụng hệ số α của danh mục hoặc tài sản
để đánh giá việc thực hiện (hay thực thi) danh mục.
Nếu tài sản i định giá đúng thì α i = 0
Nếu:

α i > 0 : tài sản i đang được định giá thấp
α i < 0 : tài sản i đang được định giá cao

Nếu hệ số α P càng lớn thì việc thực thi danh mục càng có hiệu quả.
-

Một ý nghĩa khác của CAPM là vai trò của nó trong việc ra quyết định

đầu tư vốn. Đối với các công ty đang chuẩn bị cho một dự án đầu tư mới, CAPM
đưa ra một mức lợi suất yêu cầu phải đạt đựơc cho dự án đầu tư trên cơ sở những
thông số của hệ số bêta được các nhà đầu tư chấp thuận. Như vậy, đối với các
phương án đầu tư khác nhau, CAPM sẽ quyết định phương án nào tối ưu nhất để lựa
chọn.
3.3. Mô hình đơn chỉ số ( mô hình chỉ số thị trường)
Như chúng ta đã biết, lý thuyết CAPM xây dựng trên cơ sở các giả thiết và
rất nhiều các giả thiết này không thực tế, đó là chưa nói đến khối lượng tính toán
các yếu tố đầu vào rất phức tạp. Đó chính là khuyết điểm của lý thuyết này, làm ảnh
hưởng lớn đến tính áp dụng của CAPM.
Để khắc phục những khuyết điểm này trong khi vẫn tận dụng được các giá trị
cơ bản của lý thuyết CAPM trong đầu tư trên thị trường chứng khoán, các nhà
nghiên cứu đã xây dựng thêm rất nhiều lý thuyết mới gắn với thực tiễn hơn. Trong
khuôn khổ nghiên cứu này, tôi xin được giới thiệu khái quát về mô hình đơn chỉ số,
mô hình đa chỉ số và mô hình định giá qua chênh lệch.
Mô hình đơn chỉ số (Single Index Model) của một thị trường phân loại các
nguồn gốc rủi ro thành các nhân tố hệ thống (vĩ mô) và các nhân tố riêng (vi mô).
Mô hình này giảm được công việc tính toán đầu vào trong quy trình lựa chọn chứng


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

khoán vào danh mục đầu tư theo mô hình Markowitz, góp phần chuyên môn hóa lao
động trong phân tích chứng khoán. Mô hình đơn chỉ số được tính toán bằng cách áp
dụng phân tích hồi quy đối với chênh lệch lợi tức của một chứng khoán với lợi tức
của thị trường. Hệ số hồi quy đối với chênh lệch lợi tức của một chứng khoán với
lợi tức của thị trường. Hệ số hồi quy của phép hồi quy này chính là hệ số beta( β )
của một tài sản trong khi số hạng tự do là chỉ số α của danh mục chứng khoán.
Đường hồi quy tính được còn được gọi là Đường đặc trưng chứng khoán (Security
Characteristic Line). Hệ số beta của hồi quy tương ứng với hệ số beta của mô hình
CAPM sử dụng lợi tức kỳ vọng. Mô hình CAPM cũng coi tổng thể hệ số alpha của
các chứng khoán tính được qua mô hình đơn chỉ số sẽ bằng không.
Mô hình đa chỉ số (Multi factor model) là sự mở rộng mô hình đơn chỉ số
bằng cách mô hình hóa nhân tố vĩ mô với nhiều chi tiết hơn. Các mô hình này sử
dụng các chỉ số nhằm cố gắng đại diện cho nhiều nhân tố kinh tế vĩ mô hơn và đôi
khi sử dụng cả các chỉ số phản ánh tương quan doanh nghiệp.
Mô hình định giá qua chênh lệch dựa trên giả thiết một cơ hội kiếm chênh
lệch giá mà không hề chịu rủi ro nào xuất hiện khi giá của từ hai chứng khoán trở
lên có thể tạo cơ hội cho nhà đầu tư xây dựng một danh mục đầu tư có tổng đầu tư
bằng không mà chắc chắn có lợi nhuận. Các nhà đầu tư sẽ muốn có vị thế càng lớn
càng tốt trên các danh mục này.Sự xuất hiện của các cơ hội chênh lệch này và số
lượng lớn các nhà đầu tư muốn tận dụng cơ hội này sẽ dẫn đến sức ép lên giá chứng
khoán. Sức ép này sẽ tiếp tục cho đến khi giá chứng khoán trở về mức không tạo ra
cơ hội. Khi chứng khoán không được định giá sao cho không gây ra cơ hội đầu tư
chênh lệch giá, chúng ta nói thị trường đã đạt đến điều kiện không chênh lệch. Các
danh mục đầu tư được gọi là tốt nếu chúng chứa một lượng lớn các chứng khoán và
tỷ trọng của mỗi chứng khoán là nhỏ đến mức bất kể thay đổi hợp lý trong lợi tức
của một chứng khoán cũng chỉ có ảnh hưởng không đáng kể đến lợi tức của cả danh
mục. Trong một thị trường chứng khoán tất cả các danh mục đầu tư được đa dạng
hóa tốt nhất cần phải thỏa mãn điều kiện tương quan lợi tức – beta của đường thị
trường chứng khoán mới có thể đáp ứng được điều kiện không chênh lệch. Giả thiết


Website: http://www.docs.vn Email : lienhe@docs.vn Tel (: 0918.775.368

thị trường chứng khoán chỉ có một yếu tố tác động có thể tạo ra dạng thức đơn giản
của lý thuyết định giá qua chênh lệch không đòi hỏi các giả định nghiêm ngặt của
mô hình CAPM và danh mục thị trường. Lý thuyết định giá qua chênh lệch cũng có
thể được mở rộng sang mô hình nhiều yếu tố để phản ánh được các nguồn gốc rủi ro
khác nhau.
3.3.1. Các giả thuyết của mô hình đơn chỉ số
Bằng quan sát thống kê và so sánh dữ liệu rất thông thường, người quan sát
thường nhận thấy một xu hướng khá rõ là các mức lợi tức của chứng khoán trên thị
trường bị một số nhân tố chung và phổ biến tác động, chẳng hạn như nhân tố
portfolio thị trường. Trên quan điểm thống kê – toán thì các nhân tố phổ biến đó đại
diện cho các đặc tính và giá trị của hiệp phương sai và quan hệ lệ thuộc của từng
các cặp chứng khoán nhất định trong quá trình quan sát hành vi.
Quay lại với mô hình quan hệ đơn chỉ số (SIM). SIM là một mô hình đơn
giản hóa và chỉ định nghĩa một nhân tố duy nhất là căn nguyên của giá trị hiệp
phương sai giữa các mức lợi suất của một loại chứng khoán Rit và giả thuyết các
mức lợi suất của chứng khoán i là một phương trình tuyến tính của nhân tố đó, hoặc
là chỉ số I t . Hàm số mô tả SIM ở dạng tuyến tính :
Rit = α i + β i I t + ε it

Các giả định cơ sở của mô hình:
• Lợi suất của chứng khoán có dạng hàm tuyến tính như trên định nghĩa.
• Các tham số của SIM như α i và βi được tính toán thông qua các bước
hồi quy tuyến tính, sao cho mức rủi ro phụ trội chỉ là hàm số của chỉ số thị trường,
chứ không bao hàm rủi ro đặc thù của chứng khoán i đang xét. Nói cách khác,
E [ ε it ] = 0

• Phần rủi ro đặc thù ( ε it ) của chứng khoán i không có quan hệ hàm số với
giá trị của chỉ số I t , tức là E [ ε it .I t ] = 0


Tài liệu bạn tìm kiếm đã sẵn sàng tải về

Tải bản đầy đủ ngay

×